作者 | 岳家琛
近日，蜂巢能源发布招股书，拟科创板上市。
蜂巢能源的主要产品是新能源汽车电池。过去三年半，蜂巢能源累计亏损30.78亿元。
(资料图片仅供参考)
蜂巢能源脱胎于长城汽车，实控人为长城汽车董事长魏建军，前身是长城汽车动力电池项目组。长期以来，长城汽车都是蜂巢能源最大的客户，过去三年半，来自于长城汽车的收入合计82.89亿元。去年来自关联方的收入占营收的比例为82.73%。
今年上半年，蜂巢能源经营现金净流出2.09亿元，账上却仍有多达158.15亿元的现金。蜂巢能源依靠融资大量“输血”，仅去年就融资超180亿元，投资方包括先进制造基金、京津冀基金、碧桂园创投等。
蜂巢能源的前五大供应商包括其竞争对手宁德时代。在2019年和2020年，宁德时代为蜂巢能源的第一大供应商。
供应端依赖于竞争对手，销售端依赖于关联方。持续“烧钱”的蜂巢能源前路如何？
毛利率仅为4.38%，竞争对手宁德时代高达18%
据招股书数据，2019年、2020年、2021年、2022年上半年，蜂巢能源营收分别为9.29亿元、17.36亿元、44.74亿元和37.38亿元，归母净利润分别为-3.26亿元、-7.01亿元、-11.54亿元及-8.97亿元。
三年半时间，蜂巢能源何以录得如此高额的亏损？
对此，蜂巢能源在招股书中表示，亏损原因主要在于研发投入强度较高、产能爬坡以及原材料采购价格增长等因素。
研发开支方面，2019至今年上半年，蜂巢能源分别支出3.75亿元、3.80亿元、7.24亿元和5.72亿元，研发支出占营收的比重分别为40.32%、21.9%、16.18%至15.3%。
由此可见，蜂巢能源研发支出占比呈逐渐下降的趋势。
招股书信息显示，去年蜂巢能源主营业务成本中，直接材料成本为33.49亿元，占营收的74.85%。今年上半年，蜂巢能源直接材料成本为26.98亿元，占比81.05%。
“在实际经营过程中，公司与客户商定的销售价格调整存在一定的滞后性，无法实时抵消上游原材料价格的上涨对公司经营带来的冲击。”蜂巢能源称。
相较于各项费用的投入，成本高企是蜂巢能源亏损的主因。甚至对于特定产品类别，蜂巢能源的营业收入低于营业成本。
今年上半年，模组产品的毛利润为-869.72万元，毛利率-1.24%。过去两年，模组产品的毛利率分别为-78.73%、-4.89%。
此外，电芯产品的毛利润797万元，毛利率亦只有1.26%，且过去两年毛利率分别为-105.66%、-6.62%。电池包的毛利润1.35亿元，毛利率6.44%。此前两年分别是0.97%和4.54%。
盈利能力方面综合来看，今年上半年，蜂巢能源的毛利率为4.38%，而宁德时代的毛利率高达18.68%。
今年上半年，蜂巢能源经营性现金流净额为-2.09亿元。截至2022年6月底，蜂巢能源手持货币资金158.15亿元。
具体来看，2021年，蜂巢能源筹资活动现金净流入为157.93亿元。其中吸收投资收到的现金达187.67亿元。
根据招股书的披露，2019年以来，蜂巢能源累计7次增资。其中2021年共计增资4次。2021年2月，由先进制造基金、京津冀基金等 19 \r家机构认投，合计35亿元。2021年8月，来自碧桂园创投、深创投基金等机构的投资，合计102.82亿元。
2021年12月，蜂巢能源融资60亿元，投资方包括讯奇科技、盐城丰诚、四川能投等。
根据招股书，上市前，先进制造基金持股蜂巢能源6.01%，京津冀基金持股4.81%，碧桂园创投持股4.49%，中银基金持股2.6%，讯奇科技持股2.17%，深创投基金持股2.15%。
脱胎于长城汽车，市场份额2.25%
2012年，蜂巢能源的前身以动力电池项目组的形式在长城汽车成立。2016年，该项目组升级为长城汽车的动力电池事业部。
2018年，长城汽车将该事业部独立为蜂巢能源。当年10月26日，长城汽车发布公告称，为实现蜂巢能源的市场化运营，提高其产品竞争力，拟通过协议转让方式，将蜂巢能源100%股权转让给保定瑞茂。保定瑞茂为保定长城控股集团的全资子公司，魏建军为实控人。
招股书显示，截至目前，长城汽车董事长魏建军间接持有蜂巢能源40.26%股权，为蜂巢能源实际控制人。
随着新能源汽车市场的蓬勃发展，动力电池产业竞争激烈，呈现出较高的行业集中度。
相较而言，宁德时代和比亚迪仍占据较大先发优势，同期份额分别达到47.62%和22.66%，无论市场份额、营收还是盈利水平，蜂巢能源距离真正的行业头部仍然相去甚远。
中国汽车动力电池产业创新联盟的数据显示，今年1-10月，蜂巢能源市场份额为2.25%，在国内动力电池供应商中排名第七。
作为第二梯队的电池企业，中创新航今年10月在港交所挂牌上市。今年上半年，中创新航的营收为91.67亿元，为宁德时代的8%。在电池供应商中排名第三。即便如此，中创新航营收是蜂巢能源的2.45倍。
蜂巢能源也在招股书中坦承，公司在业务规模和盈利能力等方面，与行业领先企业存在较大差距。
竞争对手宁德时代是其前五大供应商
在头部企业的夹缝中，蜂巢能源何以为生？
事实上，蜂巢能源在供应方面也受制于人。招股书显示，2019年和2020年，宁德时代为蜂巢能源的第一大供应商，采购总额占比分别为43.9%和50.55%。采购对象为模组和电芯。
“之所以向宁德时代采购模组和电芯，是因为前期缺口较大，无法满足下游客户需求；随着2020年自有电芯产线逐渐投产并经历产能爬坡，外部采购金额占比逐渐降低。”蜂巢能源这样解释。
招股书显示，2021年和2022上半年，宁德时代分别为第二和第四大供应商，采购总额占比降至10.27%和5.42%。
值得一提的是，模组和电芯不仅仅是零部件，本身也是蜂巢能源的主要产品。
据招股书介绍，蜂巢能源旗下的动力电池产品主要包括电池包、电池模组和电芯三种。电芯是动力电池的基本单元，。在将多个电芯进行串并联后，形成电池模组。而为电池模组配备BMS、EMS等部件后，最终形成可安装在新能源汽车中的电池包。
蜂巢能源的优势是背靠长城汽车。在关联方长城汽车“输血”下，蜂巢能源得以实现较高的收入增速。
从营收增速来看，过去三年，蜂巢能源的复合增长率达119.42%。不过，来自长城汽车的关联交易占营收比重超80%。
具体而言，2019年至2021年，蜂巢能源向关联方出售商品、提供劳务的金额分别为9.24亿元、16.69亿元、37.01亿元，占营业收入的比例分别为 \r99.4%、96.09%、82.73%。
今年上半年，蜂巢能源关联交易额19.95亿元，占比53.39%。据此计算，过去三年半，来自于长城汽车的收入合计82.89亿元。目前，长城汽车仍是蜂巢能源第一大客户。
对此，蜂巢能源表示，已积极并持续开拓非关联方客户，新开拓的客户包括吉利汽车、零跑汽车、东风汽车、岚图汽车、小鹏汽车、理想汽车、赛力斯汽车、合众新能源汽车等。
招股书显示，蜂巢能源计划发行25%的股份，募资150亿元。所募得资金将投入到各地新建的电池生产项目与研发中心，以及电池产品及新技术开发。而今年上半年，蜂巢能源产能利用率仅60.99%。
